M&A 이익접근법 - 4

지난 시간에 FCFF를 추정하였습니다. 이번시간에는 DCF를 어떻게 활용하는지에 대해 공부하고자 합니다.

 

DCF에 있어서 추정한 영업이익이 타당한지 확인하기 앞서 지금까지 데이터중에서 빠진 것이 없는지 확인을 해바야 합니다. 실제로 실무에서도 기타비용은 나중에 더하는 경우가 많은데 이 항목이 종종 빠져 보고서를 다시 올리는 경우가 많다고 합니다. 이러한 기타비용과 대손상각비를 다시추정하면 됩니다. 여기서 대손상각비는 매출채권과 관련된 계정이기에 거기에 맞춰 추정하여야 합니다. 아니면 지금까지 매출의 %로 계산하여도 문제가 없습니다.

 

DCF를 최종 마무리 하기 앞서 1가지가 남았습니다. 바로 Terminal Value 입니다. 영구성장률도 재무모델링에서 언급하였습니다. 여기선 실무에서 많이 쓰이는 1%로 가정하고 넘어가겠습니다. 또한 TV상 감가상각비 = CAPEX이기에 0으로 두고 시작합니다. WC는 매출액, 매출원가등등 1% 늘린후 값을 구하는데, 수학적으로 같은 NWC에 1%를 계산후 사용하여도 똑같은 값이 나옵니다. 이 값을 다 계산하여 Operating value를 구하고 거기에 NOA와 IBD, 비지배지분 을 계산해주면 Equity Value가 나옵니다.

 

EBIT등 추정치가 실현 가능한지 생각을 할 필요가 있습니다. 지금까지 수치대로 대입하게 된다면 Equity value는 약 42조, 19년도 추정 영업이익의 %는 11%로 급증하게 됩니다. 지금까지 증가추세이기는 하지만 갑자기 증가한 느낌이 없지 않아 있습니다. 여기서 다른 가치아 비교를 해봐야 합니다. 시장가치(상대가치)는 19조, 순자산금액은 46조로 차이가 나게 됩니다. 비록 철강 산업이 갈수록 경쟁력이 떨어지기는 하겠지만 아직까지 세계적으로 높은 share를 갖고 있고 국내 영향력도 있습니다. 고로 순자산 가치보다 커야한다고 생각합니다. 또 벌어들이는 CF %이 할인율 보다 크니 순자산가치보다는 커야한다고 생각하지만 시장에서 평가하고 있는 가치가 낮기 때문에 이를 충분히 반영해야 한다고 생각하여 경쟁력이 많이 떨어지는 것을 감안 해야겠다고 판단 순가치자산보다 작을 수도 있겠다고 판단하였습니다. 그러면 다시 돌아가 영업이익등을 보며 달성하기 힘든 것을 수정해보겠습니다.

 

1. 영업이익의 %가 19년도에 갑자기 증가하게 됩니다. 이는 단가가 확 뛰어서 그런 것인데 실제론 단가가 오르면 그것을 한번에 반영하지 않습니다. 그래서 추정치 단가 상승률을 평균내어 적용을 하였습니다.

2. 일본과 중국의과 정치적 외교적인 문제가 많습니다. 그렇기에 무리한 추정을 하기 보다는 일단 0으로 두고 변화에 따라 반영하기로 하였습니다.

 

위를 반영하여 수정한 값입니다. 영업이익의 %도 전년도의 추세를 미루어 보아 충분히 가능한 숫자로 보입니다. 추후 감소하는 것도 잘 반영되어 있습니다. 이로인한 Equity Value도 34조로 충분히 줄어들었습니다. 충분히 반영하였음에도 시장가치 보다는 높습니다. 이는 혹시 모를 시장가치의 저평가도 생각해 보아야 할 문제 입니다. 지금은 공시 정보만 사용하여 대강으로 DCF를 해보았습니다. 직접 하다보면 어떻ㄱ 디테일을 가져가야 하는지 판단이 설 것으로 보입니다. 예를 들어 단가 상승에 따른 실제 변화 비율 데이터를 찾아본다거나 이런 것  말입니다. 

 

여기까지 DCF 추정에 대해 복습을 마치겠습니다.